很多理财客户都在问，债券下跌就没底吗？它还能企稳吗？债券的回调会不会引发更大的风险？理财客户对债券有太多的疑问了。

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甚至，我收到的信息都是这样的：

债市果真完了吗？怎么可能。对于不了解市场的人，最常用的论断就是“这次完了”和“这次不一样”。这两个观点千万不要用在金融市场里，因为没有哪一次真完了，规律和常识一直在起作用。

债券市场的牛回头

要理解现在的债券市场，一定不能只看最近这一个月，要从最近一年捋到最近一个月，才能有清晰的认识。

2021年末到2022年11月，债券市场一直在走大牛市。涨了这么多，也就积累了下跌的动能、有了回调的需求。

“如果购买的价格过高，再优质的资产也可能是糟糕的投资”。在牛市高位买入，不论是什么类型的债券，也不论债券的质地多好，都要承受回调。

我们先把牛熊的周期循环摆出来，就是要说明：没有只涨不跌的市场，也没有只跌不涨的市场，上下波动是最基本的规律。

短期大跌之后，看空的人会变多，但聪明的投资者却会想：是不是机会也近了。

分析债市，需要从两个角度入手。第一是利率变化，大致可以用十年国债收益率来表示；第二是利差变化。我们今天也从这两个角度分析，来看债市未来将走向何方。

十年期国债收益率能到多少

十年国债收益率是债市的锚，它能到哪里至关重要。11月以来，十年期国债收益率快速攀升，创出今年以来的最高点。

不过攀升到2.9%上方后，进一步上行的力量基本也没有了，受阻于2.95%开始震荡，想向上甚至突破3%还是非常困难的。

十年期国债收益率上升空间有限，主要还是与现在货币政策没有转向有关。市场上流动性还很充裕，虽然市场已经开始预期基本面好转后的利率抬升，但短期基本面大幅转向的可能太小了。

综合分析后，未来一段时间，至明年初，十年期国债收益率将处于3%以内宽幅震荡。宽幅震荡主要是反映基本面预期和现实之间的兑现程度。

十年期国债收益率没有趋势性上行的走势，是我们第一个判断。

信用利差

分析完十年期国债收益率走势，就需要分析利差了。利差是债券估值的尺子，指的是债券品种与基准之间的利率差。

比如最近十年期国开债收益率和十年期国债收益率的利差为14.51个基点，也就是0.1451%。这14.51个基点就是利差。

10月末，企业债（AAA-）与国债的三年期利差为41个基点，现在这个利差变为102个基点。

10月末，中期票据（AAA-）与国债的三年期利差为41个基点，现在这个利差变为101个基点。

10月末，商业银行二级资本债（AAA-）与国债的三年期利差为35个基点，现在这个利差变为115个基点。

举这三个例子，是让大家看清楚，利差是如何一个多月的时间从一个极端走向另一个极端的。10月末的时候，利差在历史低位，现在利差在历史高位。处于历史高位的利差，进一步扩大的空间很小了。

利差继续走阔的空间不大，是我们的第二个判断。

尾部风险

还有投资者，担心债券市场负反馈之下的违约风险。比如看到很多债券取消发行之后，害怕未来违约风险增加。

我不认为这是需要担忧的。企业现在取消发行，主要的原因还是市场收益率上升之后，企业发债需要付出的利率相应增加，所以选择较好的时机，成本较低的时候进行发债。

比如一个月前，发行债券可能利率是3%，现在变为4%了。企业选择等市场有利于自己的时候再发行，是很正常的市场行为，这些取消发行的也都不是融资困难的尾部企业。

现在金融支持地产政策正在逐步推进和深入，一直到明年初资金面都将维持较为宽松的状态。而且疫情防控放松后，未来一段时间的主要工作是做强经济，这种时候并不会大面积出现再融资困难的尾部风险。

现在还无需担忧尾部风险，是我们的第三个判断。

理财赎回带来的不确定性

总结我们的三个判断：十年期国债收益率不会趋势性上行、利差继续走阔的空间不大、现在无需担忧尾部风险。

在这三个判断之下，我们判断这轮债券熊市是快熊，是短期的，并不会形成大熊市。

但也有一个较大的不确定性，那就是理财的负反馈。

2021年到2022年10月，理财的规模快速膨胀，规模变大的理财拥有了更多的资金，无疑是这波债券牛市的一大助力。

但当市场出现回调的时候，理财遇上大规模赎回开始转为卖出，让回调的债市跌的更快更多，现在来看，理财是增加了市场的波动。

理财赎回-债券卖出这个负反馈机制趋缓的时候，就是债券市场大反弹的时候。哪一天到来不好说，但终将到来，而且这一天已经不远了。