划重点

2月25日，巴菲特在伯克希尔-哈撒韦公司官网公布每年一度的致股东公开信。

以下为巴菲特致股东信全文：

(资料图)

致伯克希尔哈撒韦公司股东：

我和我的长期搭档查理·芒格，我们的工作就是管理大量股东的储蓄，能获得大家长久以来的信任，且这种信任往往能贯穿一生中的大部分时间，我感到非常荣幸。当我在写这封信的时候，脑海中浮现的是那些专注的股东们。

一般来说，人们的普遍观念是，年轻时进行储蓄，希望以此维持退休后的生活水平。去世后，遗留的所有资产通常会留给家人，也可能是朋友或慈善机构。

但我们的观点有所不同，我们认为，伯克希尔的股东基本上是“储蓄一次，储蓄一世”的类型。尽管这些人生活优渥，但他们最终会将大部分资产捐献给慈善机构。反过来，慈善机构又会用来改善许多与原始捐助者无关的人的生活，从而重新分配资金。有时，产生的结果是惊人的。

一个人如何对待金钱，暴露了他是个怎样的人。查理和我很高兴地看到，伯克希尔产生的大量资金流向公众需求，以及我们的股东很少关注伯克希尔资产和帝国建设。

谁会不喜欢为我们这样的股东工作呢？

01 我们所做的

查理和我将股东在伯克希尔的储蓄分配成两种相关的所有权形式。首先，投资于我们的全资控股企业，通常购买公司100%的股权。伯克希尔在这些子公司进行资本配置，并挑选负责日常运营决策的首席执行官。当管理大型企业时，信任和规则都是缺一不可的。伯克希尔对前者的强调达到了不同寻常——以至于有人会说是极端的程度。失望是不可避免的，我们理解商业错误，但我们对个人不当行为的容忍度为零。

在我们的第二类所有权中，我们购买公开交易的股票，通过购买这些股票，我们被动地拥有部分业务。持有这些投资，我们在管理方面没有发言权。

我们在这两种所有权形式中的目标都是，对具有长期良好经济特征和值得信赖的管理者的企业进行有意义的投资。请特别注意，我们持有股票是基于我们对企业长期经营业绩的预期，而不是将其视为熟练买卖的工具。这一点很关键：查理和我不是选股高手，我们是选择商业模式的人。

这些年来，我犯了很多错误。因此，我们广泛的业务集合目前包括少数真正具有非凡经济效益的企业，许多企业具有非常好的经济特征，以及一群庞大的边缘企业。在这一过程中，我投资的其他企业已经消亡，它们的产品被公众抛弃。资本主义具有两面性：一方面制度造成了越来越多的失败者，但同时也带来了大量改进的商品和服务。熊彼特称这种现象为“创造性破坏”。

我们的公开交易部门的一个优势是，偶尔可以很容易地以极好的价格买到非常优秀的企业。重要的是要明白，股票会不时地以愚蠢的价格交易，无论是高还是低。“有效”市场只存在于教科书中。事实上，有市场的股票和债券令人困惑，它们的行为通常只有在回顾时才能理解。

被控股企业是另一种类型，有时它们的价格比合理价格高得离谱，但几乎永远不会以低价出售。除非受到胁迫，否则控股企业的所有者不会考虑以恐慌性估值出售。

在这一点上，我的成绩单是合适的：在伯克希尔58年的管理中，我的大部分资本配置决策都不过马马虎虎。此外，在某些情况下，我没走好的棋也靠着很大的运气得以挽救。（还记得我们在美国航空和所罗门公司险些发生的灾难中逃生的故事吗？我当然记得。）

（译者注：美国航空USAir和所罗门公司是巴菲特投资史上两个著名的失败案例）

我们令人满意的结果是十几个真正睿智决定的产物——大约每五年一个——以及一个有时被遗忘的优势，它有利于像伯克希尔这样的长期投资者。让我们来窥探一下幕后的情况。

秘密武器

1994年8月——是的，1994年——伯克希尔完成了为期7年的收购，购买了我们现在拥有的4亿股可口可乐股票，总成本为13亿美元——这对伯克希尔来说是一笔非常大的数目。

1994年我们从可口可乐公司收到的现金股利为7500万美元，到2022年，股利增加到7.04亿美元。这样的增长每年都在发生，就像生日一样确定。我和查理所要做的就是兑现可口可乐的季度股利支票。我们预计这笔金额很可能会增加。

美国运通的情况大致相同。伯克希尔对美国运通的收购基本在1995年完成，巧合的是，也花费了13亿美元。从这项投资中获得的年度股利已从4100万美元增长到3.02亿美元。这笔金额似乎也很有可能增加。

这些股利收益虽然令人高兴，但远非壮观。但它们推动了股价的重要上涨。今年（2022年）底，我们对可口可乐的投资价值为250亿美元，而美国运通的投资价值为220亿美元。现在这两只股票约占伯克希尔净资产的5%，与很久以前的权重相当。

假设我在上世纪90年代犯了一个类似规模的投资错误，这笔投资在2022年仍然价值13亿美元(比如30年期高等级债券)。这笔令人失望的投资现在只占伯克希尔净资产的微不足道的0.3%，但仍将为我们带来大约8000万美元的年收入。

给投资者的教训：野草会在鲜花盛开的时候枯萎，这同样意义重大（The weeds wither away in significance as the flowers bloom.）。随着时间的推移，只需少数胜利就能创造奇迹。而且，是的，早点开始也有帮助，还能帮助你活到90多岁。

过去一年的简报

伯克希尔在2022年表现不错。公司调整后的营业利润（operating earnings）——我们使用公认会计原则（“GAAP”），不包括持有股票的资本利得——创下了308亿美元的历史新高。查理和我专注于这个实际数字，并建议你也这样做。不过，如果没有我们的调整，GAAP数据在每个报告日都会剧烈波动。请注意它在2022年的波动，这并不罕见：

按季度甚至按年度查看GAAP利润具有100%的误导性。可以肯定的是，在过去几十年里，资本利得对伯克希尔来说非常重要，我们预计在未来几十年里，资本利得将显著增加。但是，媒体经常无意识地报道它们每个季度的波动，这完全误导了投资者。

伯克希尔去年的第二个积极进展是我们收购了由乔·布兰登(Joe Brandon)担任董事长的财产意外保险公司Alleghany Corporation。我过去曾与乔共事，他对伯克希尔和保险都很了解。Alleghany为我们带来了特殊的价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力使其保险子公司能够采用几乎所有竞争对手都无法遵循的、有价值且持久的投资策略。

在Alleghany的帮助下，我们的保险浮存金在2022年从1470亿美元增加到1640亿美元。通过严格的承销，随着时间的推移，这些款项有相当大的机会实现零成本。自1967年收购第一家财产意外险公司以来，通过收购、运营和创新，伯克希尔的浮存金增长了8000倍。虽然在我们的财务报表中没有得到确认，但这笔浮存金对伯克希尔来说是一笔非凡的资产。新股东可以通过阅读A-2文件，看到我们每年更新的浮存金解释来了解其价值。

（译者注：保险浮存金指保户向保险公司交纳的保费。保户交纳的保费并非保险公司的资产，在财务报表中应列入“应付账款”中，属于公司的债务，当保户出险时，须支付给保户进行理赔。在巴菲特的投资中，伯克希尔的浮存金是其投资相当重要的“融资”来源。）