“我从来没有想过这家公司会东山再起，但许多几乎不可能的事情发生了。”

曾用一份做空报告，打得瑞幸差点没办法翻身，并由此一战成名的雪湖，反手又丢出一份做多报告，震惊资本市场。

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大反转：从空头到股东

昨天，雪湖资本创始人马自铭，发表了一份长达81页的研报，公开点赞瑞幸，认为“瑞幸在中国超越星巴克只是时间问题”，还高调宣布已成为瑞幸股东。

一个小小的举动，立马点燃整个资本市场，曾经的大空头，怎么转眼就“叛变”成股东了？电视剧都不敢这么演。

这个故事，还得从2020年说起。

2020年1月底，创下“史上最快IPO”纪录、风光无限的瑞幸咖啡，迎来公司生涯最大的转折点。

知名空头浑水，发布了一份匿名做空报告，整整89页，数据详实，指控瑞幸涉嫌财务造假，伪造高达3亿美元的营收额。

4月初，瑞幸承认财报造假的事实，并于6月被勒令退市。瑞幸的造假行为，导致其投资者损失了数十亿美元，股价最高暴跌幅度达85%。退市后，瑞幸只能在粉单市场进行交易。

当时，市面上几乎所有的声音，都将这份匿名报告的“始作俑者”，指向雪湖资本。向来低调的马自铭及雪湖资本，一炮而红。

没想到，2年后，还是马自铭，反手又丢出一份数据详实、调研半年之久的报告，再一次让瑞幸火遍财经圈。不过这一次，他的身份，已经变成了瑞幸股东。

马自铭，一位低调的对冲基金大佬

马自铭，是资本界一位非常低调的大佬，1979年出生于杭州，据说那年杭州西湖被一场暴雪袭击，雪湖资本的名称，即来自于此。

华尔街上的风云人物都是名校毕业，比如著名的巴菲特和芒格，一个是哥伦比亚大学，一个是哈佛。马自铭也不例外，毕业于加州大学伯克利分校，拿到数学和经济学双学士学位。毕业后，其曾先后就职于瑞士信贷第一波士顿、对冲基金齐夫兄弟。

2009年，马自铭回国创立雪湖资本，投资人来自世界知名的捐赠基金、家族基金、养老基金、国家主权基金等，管理规模一度超过30亿美元。

多位接触过马自铭的投资人士告诉易简财经，马自铭非常喜欢滑雪，朋友圈经常看到他到世界各地去滑雪，微信背景图和头像也都是滑雪的图片。

他还喜欢打拳，菲律宾拳王就是他的教练。待在香港的时候，马自铭偶尔会到太平山顶去晨跑，一跑就是10公里。

左：马自铭 右：拳王

不过，他在饮食方面，就比较简单和清淡了。其在香港中环的办公室里，接待过包括美团的王兴、小米的雷军等在内的多位上市公司企业家，常常几个人在办公室聊得嗨了，午饭也不出去吃了，就在办公室里点个外卖，边吃边聊，马自铭通常都会选择日本定食。

马自铭：我要告诉全世界这是一家好公司

在推文中，马自铭称，瑞幸咖啡的重生是中国商业史上的一个奇迹！天时、地利、人和，缺一不可，其在研报中对此展开了详细分析。

“天时”，指新冠疫情以来，瑞幸咖啡点单自提的销售模式，优势尽显，成功从星巴克等竞品手中，抢来不少市场份额。

“地利”，指瑞幸对中国市场的洞察更深，推出的咖啡饮料产品，比如黑糖波比拿铁、生椰拿铁等，更受国人喜爱，并由此成功扩大目标市场。

此外，瑞幸开放加盟的模式，也使公司有能力在下沉市场开出有盈利能力的门店。

“人和”，则指大钲资本取代陆正耀、钱治亚等，成为瑞幸新老板，并彻底清洗了瑞幸原来的管理层。新引入的管理层采取了一系列措施，成功提升销售价格和销售量。

现在，每家门店出售的产品，都是由有吸引力的咖啡饮料产品驱动，而不是激进的价格促销。

报告显示，瑞幸的购买频率和回头客贡献率，均高于星巴克。瑞幸每个月购买5次以上的客户，能贡献32%的销售额，而星巴克的这一数据才26%。这将成为瑞幸温和但长期的业绩增长驱动力。

研报中还提到，雪湖资本已经拥有瑞幸咖啡的多头仓位。马自铭对媒体透露，瑞幸目前约占雪湖管理资产的15%。不过他拒绝透露公司在管资产的规模，仅表示少于2021年初披露的30亿美元。

雪湖预计，瑞幸将在2024年实现28亿元人民币的净利润，目标市值将达到147亿美元，即每股46.25美元；投资瑞幸的内部收益率，可以在一年半内，达到131%。

马自铭还提出，只要瑞幸能够保持增长，他倾向于持有这只股票“很多年”：

“我要告诉全世界这是一家好公司，我已经审查过了，做完了我的功课。”

浴火重生的瑞幸

从财务数据来看，瑞幸确实正在缩小与星巴克中国之间的差距。

今年Q2，瑞幸营收增长72.4%，达到32.99亿元，自营门店利润率30.6%。相比之下，星巴克中国的营收却下降了40%，至36.77亿元。

在销量方面，根据平安证券统计，瑞幸2021年全年平均日销水平接近350单，非常接近星巴克中国日均400单的数据。

凭借着用奶茶逻辑做咖啡生意的策略，瑞幸在绝境中重生。

为了打开市场，开拓更为广泛的茶饮客群，瑞幸用各种乳+咖啡的基础搭配，比如椰乳、厚乳等，不断研发咖啡饮料新品。2021年，瑞幸的上新数量高达113款，平均3天就上一款新品的节奏。

瑞幸通过批量研发，疯狂上新，让消费者帮他们“选”出爆款，生椰拿铁。这款产品，上市不到8个月就卖了7000多杯，不到1年就卖了1亿杯，直接推动瑞幸门店销量，从月销3000杯迈向5000杯，帮助瑞幸跨过盈利线。

不断推出爆品，也让瑞幸的交易用户指数级增长。从2020年末到今年Q2，瑞幸月均交易用户，从971.2万一路飙升到2070万，平均每天新增2.3万用户。

今年以来，瑞幸的股价也在不断上涨，涨幅一度超过80%，甚至在10月重回IPO时的价格，17美元。

难怪马自铭盛赞其浴火重生，他还对瑞幸的前景，以及瑞幸在美国重新上市的可能性，非常乐观。