● 回顾22Q4至今港股行情，赔率/胜率框架解释力强。22/11至23/01反弹是高赔率下迎来胜率改善的契机，23/02至今港股回调是赔率空间压缩后胜率后劲不足，美债收益率反弹主导。站在当下，怎么看港股赔率/胜率？

● 当前港股的赔率空间已经凸显。(1)恒指远期PE回落至很少逗留的均值-1STD以下；(2)指示海外风险溢价的全球市场指数30D累计涨幅回落至中性偏低水平；(3)恒指股价动量已显著回归接近历史波动区间下限。

(资料图)

●胜率变化的方向之“此消”，我们判断10Y美债利率中期呈震荡向下。

3M/10Y倒挂标记10Y利率顶。80年代以来的稳健结论，10Y/3M利率倒挂往往预示本轮周期长端利率顶已至，22/10触发这一条件，标记4.3%利率顶。基于统计规律，未来1-2季度的美债利率目标波动中枢3.5%。

通胀顶—>利率顶。过去半个世纪的经验是，每轮周期，美债利率顶与通胀顶时间大致相齐，我们认为后续美国通胀将有效缓解。

● 胜率变化的方向之“彼长”，三大视角看国内复苏渐入佳境。

视角一：消费者信心。中国消费者信心指数与港股盈利/股价存在高度显著的相关性，目前仍处于谷底，中国就业改善是其回升的驱动。

视角二：信贷劈叉后的收敛。历史经验是，“企业信贷强、居民信贷弱”组合后不久，居民信贷迎来连续改善，港股盈利/股价走好，如08/12、12/02、15/02、20/02.目前处于二者劈叉期，近期二手房成交向好证伪“居民预期弱”，在托底政策之下，居民信贷有望回暖。

视角三：库存周期。被动去库—>中期主动补库，盈利/股价动能逐渐增强。目前仍在这一进程的初期。

● 配置“三支箭”，成长占优。基于胜率改善的方向——美债利率中期震荡走弱、国内复苏渐入佳境，仍是三支箭占优，背后逻辑是外资基于资产比价配置EM，买入一揽子beta资产包，这个过程成长仍占优。三支箭方向：(1)扩大有效需求：地产竣工链(家电/家具)；(2)扩内需“消费优先”&“消费升级”：可选消费(黄金珠宝/服饰/免税)、必选消费(啤酒/超市)、医疗保健(医疗服务/器械/创新药)；(3)扩内需“重建”&“发展”：平台经济。

（文章来源：广发证券）