本文来自：修炼投资的水晶球 作者：王永健

投资要点

(资料图)

一、历史上连续运行 5 年，最终累计收益率排名在前 10%的基金，其期间运行有何特征？

二、若基金的每年的收益率的分位数为 50%、60%和 70%，其累计表现如何？

一、历史上连续运行 5 年，最终累计收益率排名在前 10%的基金，其期间运行有何特征？

我们选取 2006 至 2021 年之间，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型三大类开放式基金的收益率数据，剔除掉基金数量较少的年份和年收益率缺失的标的，将连续 5 年的观测区间内均有有效的累计收益率和年收益率的基金作为研究对象。

连续运行 5 年的累计收益率在 90%分位数的基金往往有 3 次及以上的年收益率在分位数 60%上；除极个别情况外，大多数基金都有不多于 1 次的年收益率在分位数 30%以下。累计 5 年收益率在 90%分位数以上的普通股票型基金至少有 3 次以上的收益率在60%以上，至多有 1 次在 30%分位数以下。2006 年至 2011 年之间连续运行 5 年且累计收益率在 90%分位数以上的偏股混合型基金有个别情况存在 2 次的年收益率的分位数在 30%以下，而绝大多数情况是至少 3 次的年收益率的分位数在 60%以上。相对普通股票型基金和偏股混合型基金，5 年累计收益率在分位数 90%以上的灵活配置型基金的稳定性相对较弱。

每年收益率均在分位数 60%以上的基金的累计收益率一定会分布在头部吗？总体来看，连续 5 年的收益率的分位数均在 60%以上的基金并不一定能够脱颖而出，而表现位于头部的基金更可能是在风口年份充分暴露收益率，且在非风口年份存在少数几次优势相对较弱的情况。

二、若基金的每年的收益率的分位数为 50%、60%和 70%，其累计表现如何？

从累计收益率的角度看，对于每年收益率所在分位数为50%、60%和70%的普通股票型、偏股混合型、和灵活配置型三大类模拟基金，持续运行5年的累计收益率波动范围要高于3年的波动范围。从持续运行5年角度看，灵活配置型基金和偏股混合型基金的表现略好于普通股票型。

若考虑模拟基金累计收益率的所在分位数，当每年收益率均在50%分位数的三大类模拟基金连续运行3年或5年时，其累计收益率在50%左右分位数波动。每年收益率在 60%和70%分位数的模拟基金，累计运行3年的普通股票型基金的收益率分位数分别在60%-70%和80%左右，偏股混合型基金分别在60%-80%和79%-90%，而灵活配置型基金波动较强；累计运行5年的普通股票型基金分别在65%-70%和85%左右，而偏股混合型基金和灵活配置型基金的5年累计收益率分位数分别在70%左右和90%左右，其中灵活配置型基金波动性同样较大。 

总体上看，灵活配置型基金好于偏股混合型基金好于普通股票型基金。累计运行5年的三大类基金的表现好于同类基金累计运行3年的表现。每年收益率所在分位数为50%、60%和70%的模拟基金，在连续运行3年和5年的情况下，均呈现出偏股混合型基金较为稳定，灵活性配置型基金波动性较大，普通股票型基金相对较弱的特点。

风险提示：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。

正文

一

历史上连续运行 5 年，

最终累计收益率排名在前 10%的基金，其期间运行有何特征？

我们选择了时间跨度为 2006 年至 2021 年的三大类开放式基金的历史收益率作为历史回溯的研究对象，研究标的包括普通股票型基金、偏股混合型基金和灵活配置型基金三大类基金。其中，由于普通型股票基金在 2015 年之前的标的数量较少，我们着重讨论了在 2015 年、2016 年和 2017 年连续运行 5 年的对象。我使用每年分位数为 30%、60%和 90%的基金增长率作为表现不占优，表现较好和表现具有明显优势的评价标准，研究了持续运作 5 年的累计收益率在各统计年份排前 10%以上的基金，以回顾在连续 5 年内表现具有明显优势的基金在每年内的表现情况，观察明显占优的基金的历史表现的稳定程度或趋势如何。此外，假设基金产品每年表现均处在市场 50%左右的中游水平，或在分位数 60%和 70%等相对占优的位置，我们使用 2006 年至 2021 年的历史数据，回测并分析了三大列模拟基金在假设情景下的累计表现。我们选取每年的表现在50%、60%和 70%的相应分位数的基金的收益率作为模拟基金的收益率，模拟基金产品持续运行三年和五年的时间，并计算了相应的累计收益率，进而观察了累计表现占优的基金在历史上的收益的稳定性。

连续运行 5 年的累计收益率在 90%分位数的基金往往有 3 次及以上的年收益率在分位数 60%上；除极个别情况外，大多数基金都有不多于 1 次的年收益率在分位数 30%以下。我们用 P30、P60 和 P90 表示基金的收益率在所有基金中的收益率的位置，在本报告中进行具体的分析。

普通股票型基金在 2015 年之前的标的数量较少，收益率分位数在 90%的基金数量不足 2 只，因此我们仅观察从 2015 年、2016 年和 2017 年开始运行的基金的在未来 5 年内的表现。2015 年开始运行的累计收益率在 90%分位数以上的基金中，仅有排名第一的嘉实新兴产业连续 5 年的年收益率都在 60%分位数以上。2016 年开始运行的基金大多数有至少四次年收益率在 60%分位数以上，2017 年开始运行的基金有超过一半的次数年收益率在 60%以上。2016 与 2017 年开始运行的且累计收益率排名在 90%分位数以上的基金中，仅有 3 只基金在这 5 年中有一次年收益率低于 30%的分位数。从更高的标准看，普通股票型基金有至少两次的收益率在分位数 80%以上，部分基金有 3 次在分位数 90%以上。累计 5 年收益率在 90%分位数以上的普通股票型基金至少有 3 次以上的收益率在 60%以上，至多有 1 次在 30%分位数以下。

对于偏股混合型基金，2006 年至 2011 年之间开始连续运行 5 年且累计收益率在 90%分位数以上的偏股混合型基金有至多 2 次的年收益率的分位数在 30%以下，至少 3 次的年收益率的分位数在 60%以上。而 2011 年至 2017 年之间的偏股混合型基金均有至多 1 次的年收益率分位数在 30%以下。2018 和 2019 年开始运行的基金有 2 次年收益率的分位数在 30%以下；2012 年开始运行的基金有中，一半的基金的有 1 次年收益率分位数在 30%以下。2010 至 2016 年开始运行的基金均有至少一只基金在 5 年里连续 5 年的收益率都位于分位数 60%以上，2016 年开始运行的基金至少有 4 次年收益率分位数在 60%以上，其中有 3 只基金在连续 5 年里的年收益率分位数均在 60%以上。2017 年开始运行的基金仅有一半基金有 4 次以上的年收益率分位数在 60%以上。

相对普通股票型基金和偏股混合型基金，5 年累计收益率在分位数 90%以上的灵活配置型基金的稳定性相对较弱。首先，宝盈核心优势 A 的在 2013年和 2014 年涨幅强势，年收益率位居灵活配置型基金第一，然而其在 2010 年至 2012 年和 2015 年至 2017 年的连续三年的涨幅均不尽如人意，年收益率始终位于分位数 30%以下，但其累计收益率始终位于灵活配置性基金前列。2012 年有两只基金有 2 次的年收益率所在分位数 60%以上，且有至少 2 次在分位数 30%以下，却依然位于累计收益率前 10，在观察区间内呈现出较强的波动性。其次，2008 年开始运行的华夏红利、2010 年开始运行的交银优势行业、2011-2012 年的浦银安盛精致生活、2014-2015 年的新华行业轮换配置等基金，均在 5 年运行期内仅有两次的年收益率分位数在 60%以上，却依然保持累计收益率在分位数 90%以上，意味着这些基金在运行期内的收益率波动幅度较大，尽管在有些年份的表现并不显著，但是在风口年份充分暴露收益率：例如浦银和新华管理的基金在 2015 年的表现均位于市场头部。2016 年和 2017 年开始运行的灵活配置型基金的稳定性有所上升，其中绝大多数基金的年收益率位于分位数 60%以上的次数为 3 次或者 4 次，位于分位数 30%以下的次数不超过一次，并且在 2020 年和 2021 年两年内的收益率均有不俗的表现。

在 2006 至 2021 年的观测区间上，共有 6 只普通股票型基金，22只偏股混合型基金和 53 只灵活配置型基金在连续五年运行期内的收益率在分位数 90%以上并且每年的收益率均在分位数 60%以上。具体来看，部分基金虽然每次的收益率都在分位数 60%以上，但是其 5 年累计收益率并不在相应运行区间内的前 10 位，这种特征对于灵活配置性基金更为普遍。总体来看，连续 5 年的收益率的分位数均在 60%以上的基金并不一定能够脱颖而出，而表现位于头部的基金更可能是在风口年份充分暴露收益率，且在非风口年份存在少数几次优势相对较弱的情况。

二

若基金的每年的收益率的分位数为 50%、60%和 70%，

其累计表现如何？

总体上看，灵活配置性好于偏股混合型基金好于普通股票型基金。由于 2015 之前开始运行的普通股票型基金数量未超过 20 只，样本量偏小带来的统计误差使该类基金与其他两类基金可比性较低，本报告中所观测的 2014 年前开始运行的普通股票型基金的分析或存在代表性不足的问题。

若考虑模拟基金连续运行 3 年，以 2015 年至 2019 年之前任意一年作为开始运行的时间，每年收益率均在分位数 50%的普通股票型模拟基金的 3 年累计收益率保持在分位数 50%上下波动，每年收益率均在分位数 60%的普通股票型模拟基金的 3 年累计收益率均在分位数 60%以上且在 70%以下，每年收益率均在分位数 70%的普通股票型模拟基金的 3 年累计收益率大多分布在分位数 80%以上。

在 2006 至 2021 年的完整观测区间内，每年收益率均在分位数 50%的偏股混合型模拟基金和灵活配置型模拟基金的 3 年累计收益率也在分位数 50%上下波动。每年收益率均在分位数 60%的偏股混合型模拟基金的 3 年累计收益率均在分位数 60%以上且在 80%以下，而在 2013 年呈现出明显递减的趋势，并在最新的两期起始运作时间回落至 65%以下，2017 年及之后开始运行的模拟基金的表现均弱于普通股票型基金。此外，每年收益率均在分位数 60%的灵活配置型模拟基金的 3 年累计收益率呈现出波动性较大的特点，例如 2016 年开始运行的模拟基金的 3 年累计收益率仅在分位数 59%，2017 年和 2018 年开始运行的基金的收益率所在分位数攀升至 78%和 72%，然而 2019 年又回落至 60%。每年收益率均在分位数 70%的偏股混合型模拟基金和灵活配置型模拟基金也呈现出与分位数 60%的组合基金的相似的特点，偏股混合型模拟基金的收益率分位数稳定在 79%至 90%之间，而灵活配置型模拟基金的收益率分位数可能突破 90%或者回落至接近 70%。综上，连续运行 3 年的偏股混合型模拟基金的累计收益率所在位置较为稳定，而灵活配置型模拟基金的波动性相对较强。

从模拟基金连续运行 5 年的角度展开分析，普通股票型模拟基金的 5 年累计收益率与连续运行 3 年的结果相似，即每年收益率均在分位数 50%的普通股票型模拟基金的 5 年累计收益率保持在分位数 50%上下波动。而每年收益率均在分位数 60%的普通股票型模拟基金的 5 年累计收益率均在分位数 65%以上且在 70%以下，略好于连续运行 3 年的基金表现，每年收益率均在分位数 70%的普通股票型模拟基金的 5 年累计收益率大多分布在分位数 85%以上，同样较连续运行 3 年的基金表现占优。

对于偏股混合型和灵活配置型基金，前者的每年收益率均在分位数 50%的模拟基金的 5 年累计收益率也在 50%左右，而后者并未有表现出明显的优势，且呈现出更大的波动性。每年收益率均在分位数 60%的两大类模拟基金的 5 年累计收益率在 70%左右，均比 3 年运行期的表现更好，且偏股混合型好于灵活配置型。另一方面，年收益率均在分位数 70%的两大类模拟基金的 5 年累计收益率在 90%左右，均比 3 年运行期的表现更好，且偏股混合型的收益率所在分位数表现出较强的稳定性。

整体来看，每年收益率所在分位数为 50%、60%和 70%的模拟基金，在连续运行 3 年和 5 年的情况下，均呈现出偏股混合型基金较为稳定，灵活性配置型基金波动性较大，普通股票型基金有微弱的劣势的特点。

从累计收益率的角度看，对于每年收益率所在分位数为 50%、60%和 70%的普通股票型、偏股混合型、和灵活配置型三大类模拟基金，持续运行 5 年的累计收益率波动范围要高于 3 年的波动范围。从持续运行 3 年的累计收益率角度看，三大类基金表现并未有明显差别；而进行持续运行 5 年的累计收益率比较，可以看出灵活配置型基金和偏股混合型基金的表现略好于普通股票型。

风险提示：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。