2022港股市场回顾

三重压力导致漫长调整

2022年港股市场先抑后扬，最大回撤一度超过40%，但得益于4季度市场风险偏好的快速修复，全年表现仍要优于A股和美股。

2022年港股市场的“三重压力”

(相关资料图)

2022年港股市场的大幅调整主要源于三重压力：

盈利不断下调

国内疫情反复导致消费与服务业下调，地产开发投资、销售疲软，地产链基本面恢复弱于预期，使得港股上市公司整体收入和盈利承压。MSCI中国指数EPS(每股收益)已从年内高点回撤约16%。

加息斜率超预期

由于美国通胀持续，导致美联储加息终点及斜率超出市场预期。8月美国CPI超预期后外部流动性超预期收紧，加息终点水平普遍上调50-75bp.同时全球加息周期中美元汇率也表现强势，人民币兑美元一度跌至 7.3，导致港股流动性承压。

地缘风险压制风险偏好

俄乌局势、中概退市担忧、供应链压力都成为了影响市场表现的重要约束。这些因素在市场波动区间均明显影响了投资者偏好，导致港股市场隐含风险溢价一度抬升至历史相对高位。

三重压力下，港股迎来过去15年最长调整期。恒生指数从上一轮行情的高点(2021年2月)到本轮行情的低点(2022年10月)，累计调整周期超过20个月，成为近15年最长的港股调整周期；期间恒生指数最大跌幅超过50%，跌幅仅次于2008年金融危机。从过去15年的市场统计来看，恒生指数往次调整的周期在10个月左右，即使2008年金融危机期间也未超过12个月。

图1:近15年港股市场历次调整时间和幅度

数据来源：Wind，2008.1.1-2022.12.31，过往表现不预示未来，市场有风险，投资需谨慎。

四季度快速反弹港股有望“否极泰来”

恒生指数于四季度末迎来了快速反弹。恒生指数在11-12月中累计涨幅近35%，恒生科技指数累计涨幅更是超过了44%，成为2022年四季度全球表现最好的市场之一。(数据来源：Wind，2022.11.1-2022.12.31.过往表现不预示未来，市场有风险，投资需谨慎。)

四季度的优异表现，从基本面来看源于上述的三重压力得到一定缓解。11月美国长端利率快速下探助力港股估值修复，国内防控措施的不断优化也促进了盈利修复预期升温，同时我们也看到地缘政治压力得到一定程度缓和，再叠加恒生指数PB处于过去10年的历史低位，使得港股资产重获投资者关注。

另外，从交易层面来看，港股市场截至2022年10月底的卖空比例已经超过25%，创过去10年新高。其中，房地产、互联网板块空头较为拥挤。这也使得11月的港股有较大反弹空间。

图2:恒生指数PB估值处于过去近20年低位

数据来源：Bloomberg， 截至2022年12月16日，过往表现不预示未来，市场有风险，投资需谨慎。

图3:港股做空比例居高位，市场情绪临近极值

数据来源：Wind， HKEX， 截至2022年12月16日，过往表现不预示未来，市场有风险，投资需谨慎。

2023年港股市场展望

有望开启盈利和估值双击行情

我们预计2023年港股市场有较大概率先抑后扬，全年核心矛盾为盈利增长。疫情后国内经济复苏的节奏及幅度决定市场方向，海外通胀是否有波折影响市场振幅，地缘政治风险放大扰动。盈利下调结束后，港股有望开启盈利与估值修复的戴维斯双击行情。

盈利：2023年中资股有望大幅修复

2023年中国经济有望领跑全球，连带中资股的盈利也有望大幅修复。目前主要机构均在不断下调全球经济增速预测，主要源于全球货币紧缩以及疫情反复风险。目前市场普遍预期，2023年全球经济前景的下行风险占据主导地位，面临通胀、粮食与能源危机、信贷收紧及疫情反复等风险。惠誉最新预计2023年全球经济增速为1.7%，美国为0.2%，中国有望达到4.5%，或是主要国家中增速最快的之一。

上市公司方面，一方面有望受益于中国经济的强劲修复，另一方面上游资源价格的回落也将降低中游企业的成本压力，有助于进一步释放利润弹性。同时相对来看，收紧的信贷和融资环境有可能使得美国经济增长于2023年进一步承压。反观中资股2023年盈利增长确定性逐步提高，板块整体盈利增速有望领跑全球。

图4:2023年中国经济有望领跑全球

资料来源：惠誉12月全球经济展望，截至2022年12月6日 ，仅供参考，不作为投资建议，市场有风险，投资需谨慎。

估值：利率见顶外资回流助力估值修复

如前所述，恒生指数当前PB估值仍处于过去20年相对低位，因此具备很强的修复动力和修复空间。展望2023年，我们认为估值的修复动力将来自三方面：

首先

是盈利增速和预期的修复将带动市场估值向合理水平回归。

其次

盈利的增长和预期的修复，再叠加市场估值处于低位以及外资低配港股，使得整个香港市场对海外资金的吸引力较高，2023年全年有望吸引外资回流，从而推动估值的修复。

第三

长端利率见顶，分母端压力缓解。美国公布的11月CPI数据进一步回落且同环比均低于市场一致预期，巩固了市场交易长端利率见顶的共识。美元收紧带来的流动性压力最大的时候已经过去，港股流动性的修复大概率也会伴随着估值的修复。

不过需要注意的是，在诸多确定性之外，地缘政治方面仍是最大的变数，有可能引发估值的大幅波动，投资者仍需要注意突发的黑天鹅风险。

市场节奏：或将先抑后扬

随着预期逐渐好转，市场的关注重点或将落到验证上。盈利能否如预期一样修复，以及一系列地缘政治风险能否如期缓和，将对港股的修复节奏起到很大影响。

短期来看，市场对CPI环比下行已计入较多预期，且年底降息的预期较高；一季度俄乌冲突、OPEC 减产等外部影响可能给通胀再造波折，当前长端利率3.5%，短期向下空间或有限，同时国内经济的修复趋势大概率也不会一蹴而就，或将面临一段时间的惯性和反复，因此一季度盈利预测仍有不确定性。如果盈利修复不达预期，对于市场情绪和估值的修复都会带来一些影响。

因此我们认为，在2022年四季度港股市场大幅反弹之后，一季度或许会有些反复。但从二季度开始，我们认为加息周期的结束以及国内经济有序恢复都能看到更确定性的路径，整体海外中资股盈利预测下调周期有望结束。盈利和盈利预期的双重修复或将大大加快估值修复的速度。

2023年港股投资策略

双击行情可期

如前所述，我们认为2023年港股市场或将迎来盈利和估值的双重修复，因此2023年我们可以期待拥抱“戴维斯双击”行情。但由于一季度短期或许仍将面临不确定性，因此我们会根据盈利修复的节奏，逐步放大风险偏好。

在投资主线上，我们会重点关注三个弹性：

关注盈利增长弹性高的机会

由于中国经济修复有望成为明年全球投资的主线，因此经营杠杆弹性大、盈利预测有较大上修空间的行业和板块一方面更有望受益于中国经济的修复，同时也将更受回流外资的青睐并带来更好的估值修复。如互联网、部分可选消费等。

关注环比景气上升的机会

关注季度收入环比增长明显的行业。由于2023年中国整体经济大概率会呈现季度不断环比复苏的趋势，因此前期库存低位、下游需求被抑制的行业收入和盈利的弹性都有可能更大。环比收入增长明显的行业有望在2023年表现出更高的增长确定性，如医药、电子等。

关注有资金增量的机会

如前所述，部分港股行业当前做空比例已处于历史高位，未来如果盈利修复确定，可能会带来比较大的行情。因此交易层面可以关注从中受益以及回购比例比较大的投资机会。

基于以上判断，2023年我们会重点关注以下几个行业的投资机会：

互联网

当前互联网PS估值已经包含收入增速下移、利润率短期下滑以及中概股退市的预期。但我们认为2023年的实际情况，无论是盈利修复还是大国博弈均有望好于预期。同时大部分互联网公司具有较强的可选消费属性，随着经济的修复盈利大概率也将回升。因此互联网行业当前的估值较有吸引力。

电子

智能手机需求预计2023年或将缓慢恢复。当前市场对于电子板块的预期和配置均较低，2023年随着一些高增长赛道，如汽车电子需求的提升，电子行业或将迎来拐点，对此我们会重点跟踪和关注。

通信

当前通信个股股息率普遍较高，未来预计持续受益于数据资产化以及产业互联网的发展，估值有望提升。

医药

国内创新药 IND (上市前的临床试验)数量快速增长，从 2017 年的 483 件增长至 2021 年的 1821件，复合增速约为40%。同时前期压制行业估值的因素，如美元融资环境收紧、大国博弈加剧、医保政策调整等，均迎来不同程度缓解。因此我们相对看好港股医药的高景气度持续性及未来估值修复空间。

部分消费

短期高频数据已经一定程度上验证了消费恢复的潜力，但一季度仍有可能受到疫情反复的影响。长期来看，关键在于收入预期的修复以及消费意愿的提升。我们会重点关注消费板块中盈利修复强度较高、估值扩张空间大以的高弹性机会。

（文章来源：汇丰晋信基金）