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维持年度策略《破晓》的观点，港股走牛市，A股走修复市。我们自11.10《破晓，AH股光明就在前方》以来持续发布关于港股A股的乐观判断。23年的春季躁动条件具备(跨年资金预期平稳、经济从急冻到高频回暖、年初以来北上资金增量流入超过500亿)，助力A股“破晓”行情。

赔率方面，22年10月“市场底”并非所有行业的“估值底”。这决定了指数底部右侧，存量资金优先填补“估值沟”。22年10月指数低点各行业的估值劈叉程度是历史几个底部中比较高的位置，08年、12年、18年市场底“遍地黄金”，而22年存在结构化的高估，这与16年初“熔断底” 相似。因此指数底部上移过程中，存量资金优先填平“估值沟”：结构性估值不便宜的成长品种(新能源+)，挤压估值；估值处于历史0%分位的价值品种(金融、地产链)修复估值，但目前依然处于低位；部分疫后复苏链条，估值到达高位、阶段性走在基本面验证之前。

胜率方面，市场当前的困惑：22年景气投资失效，23年是买景气(g)还是买弹性(△g)？我们从经济周期所处的位置来思考市场对交易因子的选择：23年春季是经济急冻后复苏的验证期，因此参考历史上经济底部回暖的四年更有价值(09/13/16/19)。在类似预期照向现实时期，由于A股企业盈利增速向上，会存在大量存在业绩改善弹性(也就是△g)的行业。09年和16年：从“强预期”走向“强现实”，复苏兑现，买高弹性△g(偏价值风格)；13年和19年：从“强预期”走向“弱现实”，复苏证伪，买高景气g(13年高g是成长、19年是成长与消费)。

23年的启示：当前赔率分化是明牌，胜率未到决断时刻。今年罕见脱离外需的盈利上行期，与13年、19年“弱现实”背景更为相似；但23年“疫情”与“地产信用”出现过去2-3年的大级别拐点，扩内需仍有更大潜力，春节后是重要验证时点。当前继续买低估值△g，我们对当前行业预期23年业绩改善弹性(△g)排序靠前的50个行业做出优选。

A股春季躁动助力“破晓”行情，“托底+重建”继续推荐“低估值△g”。港股牛市、A股修复市，港股买成长、A股买价值。我们年度策略提示23年中外呈现“此消彼长”趋势，驱动外资流入并为躁动行情提供了增量资金。历史上当“强预期”兑现为“强现实”时A股△g占优，当“强预期”转为“弱现实”时市场配置高景气g。23年行业估值分化、但复苏验证尚未到决断期，“强预期”下继续沿着托底+重建方向，配置“低估值△g”： 1. 疫后修复链+估值合意(影视院线/黄金珠宝/医疗设备/疫苗)；2. 地产链普遍估值低位(装修建材/地产/家具)；3. 信心托底+预期重建的其它方向(互联网平台/通用自动化/非银)。

风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性等。

（文章来源：广发证券）